Credit Analysis Skill, 固收与信用分析

适用场景

当用户提出以下类型问题时，优先调用本 skill：

• 债券定价、YTM 计算、久期/凸性分析
• 企业信用评级、违约概率估算
• 信用利差分析与交易策略
• 城投债、ABS/MBS 信用评估
• 利率风险管理（DV01、关键利率久期）
• 中国固收市场结构分析

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一、信用分析框架

1.1 信用评级体系

主体评级 vs 债项评级

类型	定义	评级对象
主体评级（Issuer Rating）	发行人整体偿债能力	企业、政府、金融机构
债项评级（Issue Rating）	特定债券的信用质量	具体债券，考虑抵押品、优先级、契约条款

债项评级可高于或低于主体评级（取决于担保结构）。

标准普尔 / 穆迪 / 中国评级对照

S&P	Moody's	中国评级	含义
AAA	Aaa	AAA	最高信用质量，极低违约风险
AA+/AA/AA-	Aa1/Aa2/Aa3	AA+/AA/AA-	高质量，极低违约风险
A+/A/A-	A1/A2/A3	A+/A/A-	较高信用质量
BBB+/BBB/BBB-	Baa1/Baa2/Baa3	BBB+/BBB/BBB-	投资级下限（IG/HY分水岭）
BB+及以下	Ba1及以下	BB+及以下	高收益/投机级
D	D	D	违约

中国特点：国内评级虚高，AA级在国内约等同于国际BBB-，需结合评级展望（正面/稳定/负面）综合判断。

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1.2 Altman Z-Score 模型

用于预测企业财务困境，原始模型适用于上市制造业：

Z = 1.2×X1 + 1.4×X2 + 3.3×X3 + 0.6×X4 + 1.0×X5

变量	计算公式	含义
X1	营运资本 / 总资产	流动性
X2	留存收益 / 总资产	盈利积累
X3	EBIT / 总资产	盈利能力
X4	股权市值 / 总负债账面值	财务杠杆
X5	销售收入 / 总资产	资产效率

判断区间：

• Z > 2.99：安全区（低违约风险）
• 1.81 < Z < 2.99：灰色区（需深入分析）
• Z < 1.81：危险区（高违约风险）

改进版本：

• Z'（私有企业）：X4改用股权账面值，临界值2.90/1.23
• Z''（非制造业/新兴市场）：去掉X5，临界值2.60/1.10

局限性：

• 基于历史数据，滞后性强
• 不适用金融类企业（杠杆定义不同）
• 中国市场需重新标定参数

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1.3 Merton 结构化模型

将公司股权视为对公司资产的看涨期权（执行价格=债务面值）：

核心假设：

• 公司资产价值 V 遵循几何布朗运动：dV = μV dt + σ_V V dW
• 债务为零息债，面值 D，到期日 T
• 违约仅在 T 时刻发生（欧式违约设定）

股权定价（BS公式）：

E = V·N(d1) - D·e^(-rT)·N(d2)

d1 = [ln(V/D) + (r + σ_V²/2)T] / (σ_V·√T)
d2 = d1 - σ_V·√T

违约概率（风险中性）：

PD = N(-d2)

距违约距离（DD, Distance to Default）：

DD = [ln(V/D) + (μ - σ_V²/2)T] / (σ_V·√T)

信用利差估算：

信用利差 ≈ -ln[N(d2) + (V/D·e^(rT))·N(-d1)] / T

参数估算方法（联立方程组）：

1. E = V·N(d1) - D·e^(-rT)·N(d2)
2. σ_E·E = N(d1)·σ_V·V

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1.4 KMV 模型（预期违约频率 EDF）

KMV 是 Merton 模型的商业化实现，由穆迪收购：